De US$50M a US$10M: el costo de depender de un solo financista

Spora es una startup chilena que fabrica biomateriales a partir de micelio de hongos. Al mismo tiempo que vive esta crisis, sus accesorios aparecen en las vitrinas de Harrods en Londres. No es una empresa que falló en el mercado. Es una empresa que concentró una ronda crítica en un solo inversor, sin un plan de contingencia ejecutable para el caso en que ese inversor fallara justo en el peor momento. La diferencia entre ambas cosas es más importante de lo que parece, y no es exclusiva del mundo de las startups.

Cuando una empresa entra en dificultades financieras, los costos visibles son los más fáciles de contar: el crédito bancario que tomaron para cubrir la operación, ahora en renegociación. Los honorarios de asesores. El tiempo del equipo fundador dedicado a conseguir liquidez en vez de vender. Spora tomó ese crédito, reorganizó áreas y salió a levantar una ronda de emergencia que apunta a dos millones de dólares. Eso es lo que se ve.

Lo que la investigación en finanzas corporativas ha documentado durante décadas es que los costos indirectos son estadísticamente más grandes. Edward Altman estimó en 1984 que los costos totales de dificultades financieras representan entre el 10% y el 23% del valor pre-distress de una empresa. La parte directa es pequeña. La parte indirecta es lo que realmente destruye valor: la pérdida de cuota de mercado mientras los clientes dudan si comprometerse con una empresa en dificultades, la fuga de talento clave porque los mejores tienen otras opciones y se van primero, las condiciones de proveedores que se endurecen cuando huelen el problema.

Para una empresa como Spora, con activos principalmente intangibles, ese costo indirecto es especialmente alto. El valor de una biotecnológica vive en sus procesos, en la experiencia acumulada de su equipo y en las relaciones con quienes compran sus productos. El 40% del equipo que Spora despidió, cerca de 17 personas principalmente del área de producción, no es solo una reducción de costos. Es una destrucción de conocimiento que no se recupera fácilmente aunque llegue más capital. Los accesorios en Harrods siguen ahí. El equipo que los hacía, ya no.

La valorización de Spora cayó de 50 a 10 millones de dólares. Eso es lo que se llama un down round: cuando una empresa levanta capital a una valorización más baja que en rondas anteriores. El mecanismo tiene dos efectos simultáneos para quienes ya tenían participación. Primero, el precio de cada acción cae. Si un inversor tenía el 10% de una empresa que valía 50 millones, ese 10% valía 5 millones. Con la empresa valuada en 10 millones, ese mismo 10% vale ahora 1 millón, independientemente de si el inversor hace algo o no. Segundo, la ronda de emergencia emite nuevas acciones que diluyen a todos. Quienes no siguen la ronda ven caer además su porcentaje del total.

No es un fenómeno aislado. En el primer trimestre de 2024, el 23% de todas las rondas registradas en la plataforma Carta fueron down rounds, la tasa más alta en cinco años (Carta, 2024). Klarna, la fintech sueca, pasó de una valorización de 45.600 millones de dólares en mayo de 2021 a 6.700 millones en julio de 2022, una caída de 85% en trece meses. El producto no había fallado. Las condiciones de mercado cambiaron, la percepción de riesgo cambió, y el mercado reprició el negocio completo. Klarna sobrevivió y llegó a su IPO con una valorización mayor. El costo fue real para quienes no pudieron seguir la ronda de emergencia.

El punto que el caso Spora ilustra con fuerza es que la caída de valorización ocurre antes de que el negocio se destruya. El mercado anticipa el riesgo y lo descuenta ahora. Eso significa que el costo de no haber diversificado el financiamiento no se paga el día en que el inversor falla. Se paga en el valor acumulado que se pierde mientras el mercado ajusta su percepción.

Spora tiene algo que muchas empresas en expansión no tienen: una red de contactos que le permitió levantar una ronda de emergencia en semanas. Las familias Lería Luksic, Edwards Palma, Hernán Garcés y Pablo Zamora comprometieron el 90% de los dos millones necesarios antes de que la crisis se agravara (Diario Financiero, 2026). No todas las empresas tienen esa red disponible.

La empresa mediana chilena que depende de una sola línea de crédito bancaria está en una posición de riesgo estructuralmente similar, pero sin el mecanismo de salida equivalente. Cuando el banco no renueva la línea, por deterioro de indicadores, cambio en el scoring de riesgo o decisión de portafolio, el impacto en la liquidez es idéntico. Y los costos indirectos también: proveedores que endurecen condiciones, clientes que buscan alternativas, empleados que empiezan a mirar otras opciones. Los datos de 2026 muestran que las PYMEs chilenas aceleraron el uso de factoring un 16% en volumen respecto al año anterior, señal de que el crédito bancario tradicional se ha endurecido y muchas empresas operan sin margen para absorber la falla de su fuente principal de liquidez.

Estuve mirando el caso de Spora y pensé en cuántas empresas con las que trabajo tienen esta misma estructura de financiamiento concentrado, pero sin la red que le permitió a Spora resolver la crisis en semanas. La pregunta que rara vez aparece en un modelo financiero es qué pasa si la principal fuente de liquidez falla el próximo trimestre. No es un escenario de quiebra. Es el escenario de que no llega el dinero que esperabas, y tienes que operar sin él. ¿Cuánto tiempo puede funcionar la empresa así? ¿Y cuánto valor se destruye mientras tanto?

Concentrar el financiamiento en una sola fuente no es siempre una decisión equivocada. En etapas tempranas, conseguir múltiples inversores en paralelo puede ser imposible o desproporcionadamente costoso. Una PYME que recién estableció relación con un banco tiene sentido que empiece con una sola línea. El problema no es la concentración en sí. El problema es la concentración sin un plan de contingencia explícito para cuando esa fuente falla.

La diferencia entre riesgo manejable y riesgo crítico está en dos variables: cuánto tiempo puede operar la empresa sin esa fuente, y si existe una alternativa que pueda activarse antes de que ese tiempo se agote. Una empresa con tres meses de runway y una segunda fuente en proceso está en una posición radicalmente distinta a una empresa con dos semanas de runway y un solo candidato posible que no está confirmado. El costo de Spora no fue confiar en un inversor ancla. Fue no tener preparado qué hacer el día en que ese inversor no apareciera.